The impact of Mergers and Acquisitions (M&A) on financial institutions

Abstract

Ο ευρωπαϊκός χρηματοπιστωτικός τομέας γνώρισε τεράστιες αλλαγές τις τελευταίες δύο δεκαετίες, οι οποίες ως επί το πλείστον θέτουν προκλήσεις στις δραστηριότητες των χρηματοπιστωτικών ιδρυμάτων αντί να αποτελούν πηγή ευκαιριών. Οι βασικοί παράγοντες που οδήγησαν σε αυτές τις αναταραχές περιλάμβαναν τις αποτυχίες ή τις παρ' ολίγον πτωχεύσεις των τραπεζών του Ηνωμένου Βασιλείου και της ηπειρωτικής Ευρώπης, οι οποίες ήταν σε μεγάλο βαθμό εκτεθειμένες σε τίτλους εξασφαλισμένους με ενυπόθηκα δάνεια των ΗΠΑ που πυροδότησαν την παγκόσμια χρηματοπιστωτική κρίση (GFC) του 2007-2008. Η κρίση επιδεινώθηκε από την έλλειψη ρευστότητας, καθώς πολλές από αυτές τις Ευρωπαϊκές τράπεζες βασίστηκαν σε βραχυπρόθεσμη χρηματοδότηση από την αγορά δολαρίου ΗΠΑ, η οποία στέρεψε καθώς οι τράπεζες των ΗΠΑ περιόρισαν τον διασυνοριακό δανεισμό. Επιπλέον, ο διατραπεζικός δανεισμός κατέρρευσε, καθώς οι ευρωπαϊκές τράπεζες γίνονταν όλο και πιο επιφυλακτικές όσον αφορά τον δανεισμό μεταξύ τους, οδηγώντας σε σοβαρή πιστωτική ασφυξία με έντονα περιορισμένο δανεισμό προς επιχειρήσεις και νοικοκυριά. Η πιστωτική ασφυξία επιδεινώθηκε περαιτέρω από την κρίση δημόσιου χρέους του 2010-2012 και την απότομη αύξηση των μη εξυπηρετούμενων δανείων, καθώς η χρηματοπιστωτική κρίση και η κρίση δημόσιου χρέους κλιμακώθηκαν σε σοβαρή οικονομική ύφεση σε ολόκληρη την Ευρώπη (Bremus and Fratzscher (2015); Bhimjee et al. (2016); Iwanicz-Drozdowska et al. (2016)). Μετά το ξέσπασμα της Ευρωπαϊκής πιστωτικής κρίσης και εν μέσω εκτεταμένων κατηγοριών ότι τα χρηματοπιστωτικά ιδρύματα την προκάλεσαν σε μεγάλο βαθμό, η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα (ΕΚΤ) εφάρμοσε νέο εποπτικό πλαίσιο. Η ΕΚΤ, ως η κύρια εποπτική αρχή, είχε ως στόχο να ενισχύσει την ανθεκτικότητα των τραπεζικών ιδρυμάτων αναλαμβάνοντας αρχικά την εποπτεία των συστημικά σημαντικών ιδρυμάτων από τις Εθνικές Εποπτικές Αρχές (ΕΕΑ). Μέσω του νεοσυσταθέντος Ενιαίου Εποπτικού Μηχανισμού (ΕΕΜ), η ΕΚΤ επέβαλε ενιαίους κανονισμούς για τη μείωση της ετερογένειας που υπήρχε μεταξύ των διαφόρων εθνικών εποπτικών αρχών, οι οποίοι ήταν πολύ αυστηρότεροι από ό,τι στο παρελθόν (Fiordelisi κ.ά. (2017)· Abad κ.ά. (2020)· Avgeri et al. (2021)). Ως αποτέλεσμα, οι τράπεζες υπό άμεση εποπτεία επωμίστηκαν τις πρόσθετες επιβαρύνσεις που εισήγαγαν αυτές οι κανονιστικές αλλαγές. Ένας εξέχων παράγοντας που συνέβαλε στην παγκόσμια οικονομική κρίση (GFC) και την επακόλουθη πιστωτική κρίση στην Ευρώπη - ή, τουλάχιστον, ένας που άφησε τα χρηματοπιστωτικά ιδρύματα ευάλωτα - ήταν η αδύναμη εταιρική διακυβέρνηση, ειδικά εντός του διοικητικού συμβουλίου (Kirkpatrick 2009; Francis et al. (2012); de Haan και Vlahu (2016)· Fernandes et al. (2018)). Ανταποκρινόμενες σε αυτό, οι εποπτικές αρχές σε όλο τον κόσμο άρχισαν να παρακολουθούν στενότερα τις δομές διακυβέρνησης των ιδρυμάτων στη δικαιοδοσία τους. Επαναξιολόγησαν επίσης την αποτελεσματικότητα αυτών των δομών διακυβέρνησης, εκδίδοντας αναθεωρημένες κατευθυντήριες γραμμές εταιρικής διακυβέρνησης (π.χ. η έκθεση Walker (2009) στο Ηνωμένο Βασίλειο· την Πράσινη Βίβλο της Ευρωπαϊκής Επιτροπής (2010)· το Federal Reserve Board (Ομοσπονδιακή Τράπεζα των ΗΠΑ) (2013)· και διάφορες κατευθυντήριες γραμμές της Επιτροπής της Βασιλείας για την τραπεζική εποπτεία (2006), (2008), (2010), (2015)). Ως αποτέλεσμα, τα χρηματοπιστωτικά ιδρύματα αντιμετώπισαν την πρόκληση να επανεξετάσουν και να αναδιαμορφώσουν τις δομές και τις πρακτικές διακυβέρνησής τους, όπου κρίθηκαν ανεπαρκείς. Ένας άλλος παράγοντας που οδήγησε σε βαθιές αλλαγές στον χρηματοπιστωτικό τομέα ήταν η ταχεία ανάπτυξη της τεχνολογίας, και ιδίως της χρηματοοικονομικής τεχνολογίας (Fintech). Οι νεοφυείς επιχειρήσεις που πρωτοστάτησαν σε αυτές τις τεχνολογίες διατάραξαν τα μέχρι πρότινος κυρίαρχα παραδοσιακά χρηματοπιστωτικά ιδρύματα, προσφέροντας παρόμοιες υπηρεσίες με πιο φιλικό προς τον χρήστη, ταχύτερο και άμεσο τρόπο, διατηρώντας ταυτόχρονα μικρότερες και πιο ευέλικτες επιχειρηματικές δομές. Κατά συνέπεια, τα παραδοσιακά θεσμικά όργανα, που ήδη αντιμετώπιζαν άλλες σημαντικές προκλήσεις, αντιμετώπιζαν τώρα το δίλημμα της προσαρμογής σε αυτές τις τεχνολογικές αλλαγές ή του να κινδυνεύσουν να χάσουν σταδιακά το ανταγωνιστικό τους πλεονέκτημα. Ένα τμήμα των παραδοσιακών χρηματοπιστωτικών ιδρυμάτων που επηρεάστηκε ιδιαίτερα από την κρίση ήταν οι επενδύσεις τους σε συγχωνεύσεις και εξαγορές (M&A). Με την κερδοφορία και τη ρευστότητα σε σημαντικά χαμηλά επίπεδα, τα ιδρύματα αυτά δεν διέθεταν το πλεόνασμα που απαιτείται για να προχωρήσουν σε τέτοιες επεκτάσεις. Επίσης, οι αυστηρότεροι εποπτικοί κανόνες που επέβαλε ο Ενιαίος Εποπτικός Μηχανισμός, ο οποίος επέβαλε αυστηρότερα κριτήρια για την πραγματοποίηση πιθανών συναλλαγών συγχωνεύσεων και εξαγορών, περιόρισαν περαιτέρω αυτές τις δραστηριότητες. Ωστόσο, ακόμη μικρότερες σε αριθμό, συμφωνίες συγχωνεύσεων και εξαγορών εξακολουθούσαν να πραγματοποιούνται κατά τη διάρκεια αυτής της περιόδου, αν και αφορούσαν κυρίως μικρότερες εγχώριες συμφωνίες ή αναγκαστικές εξαγορές προβληματικών ιδρυμάτων. Παρά την αυστηρή στάση απέναντι στις συγχωνεύσεις και εξαγορές, οι εποπτικές αρχές άρχισαν να βλέπουν ότι τέτοιες συμφωνίες θα μπορούσαν να οδηγήσουν σε περαιτέρω βελτίωση του χρηματοπιστωτικού συστήματος, επιτρέποντας στα πιο αποτελεσματικά ιδρύματα να απορροφούν εκείνα που ήταν περιττά για τον κλάδο και ενισχύοντας τις επιδόσεις των συστημικών τραπεζών. Δεδομένης αυτής της δυνατότητας, είναι επομένως σημαντικό να διερευνηθεί κατά πόσον οι συγχωνεύσεις και εξαγορές θα μπορούσαν να χρησιμεύσουν ως αποτελεσματική στρατηγική για να βοηθήσουν τα ευρωπαϊκά χρηματοπιστωτικά ιδρύματα να αντιμετωπίσουν, ή ακόμη και να μετατρέψουν, τις προκλήσεις των προαναφερθέντων γεγονότων σε ευκαιρίες. Για το σκοπό αυτό, η παρούσα διατριβή παρουσιάζεται σε τρία δοκίμια. Το πρώτο δοκίμιο εξετάζει τη σχέση μεταξύ συγχωνεύσεων και εξαγορών, επιπέδων κεφαλαίου και χρηματοοικονομικών επιδόσεων των τραπεζών. Το δεύτερο δοκίμιο διερευνά τη σχέση μεταξύ συγχωνεύσεων και εξαγορών, την ποιότητα της διακυβέρνησης και τις οικονομικές επιδόσεις των τραπεζών. Το τρίτο δοκίμιο διερευνά τη σχέση μεταξύ συγχωνεύσεων και εξαγορών ή οποιασδήποτε συνεργασίας με εταιρείες fintech, την ισχύ στην αγορά και τις οικονομικές επιδόσεις των τραπεζών. Συγκεκριμένα, το πρώτο δοκίμιο διερευνά την επίδραση των συναλλαγών συγχωνεύσεων και εξαγορών στα επίπεδα κεφαλαίου και, είτε άμεσα είτε έμμεσα μέσω της μεταβολής των επιπέδων κεφαλαίου που προκαλείται από τις συγχωνεύσεις, στην κερδοφορία και την αξία των ευρωπαϊκών τραπεζών, εξετάζοντας επίσης τις επιπτώσεις που μπορεί να έχουν τυχόν αλλαγές στην κεφαλαιοποίηση πρώτα στον συστηματικό τους κίνδυνο (καθώς γίνονται ασφαλέστερες) και στη συνέχεια στο κόστος κεφαλαίου τους (εάν κριθούν ασφαλέστερες αναμένεται να μειωθούν).Χρησιμοποιώντας αξιόπιστες οικονομετρικές μεθόδους και εναλλακτικά μέτρα για τις εξεταζόμενες μεταβλητές, προσφέρουμε νέα εμπειρικά στοιχεία χρησιμοποιώντας ένα πιο πρόσφατο δείγμα ευρωπαϊκών τραπεζών από 14 χώρες (συγκεκριμένα το Βέλγιο, τη Γερμανία, την Ιρλανδία, την Ελλάδα, την Ισπανία, τη Γαλλία, την Ιταλία, την Κύπρο, τη Λιθουανία, τη Μάλτα, την Ολλανδία, την Αυστρία, την Πορτογαλία, τη Φινλανδία) για την περίοδο 2008-2020. Επιπλέον, συμβάλλουμε στην υπάρχουσα βιβλιογραφία διερευνώντας τον τρόπο με τον οποίο οι συγχωνεύσεις και εξαγορές επηρεάζουν σημαντικούς δείκτες των τραπεζών που επηρεάστηκαν από την έλευση του Ενιαίου Εποπτικού Μηχανισμού κάτι που με βάση τα όσα γνωρίζουμε ως τώρα δεν έχει εξεταστεί στην βιβλιογραφία. Η ανάλυσή μας εξετάζει επίσης τον αντίκτυπο της εισαγωγής του ΕΕΜ σε όλα τα μέτρα που χρησιμοποιούμε στον έλεγχο, λαμβάνοντας επίσης υπόψη τον διαχωρισμό που επέβαλε στα σημαντικά και τα λιγότερο σημαντικά ιδρύματα. Μια άλλη καινοτομία αυτής της μελέτης είναι η πληρέστερη διερεύνηση των επιπτώσεων των συγχωνεύσεων και εξαγορών στις ευρωπαϊκές τράπεζες μέσω μιας πολυεπίπεδης και διαδοχικής ανάλυσης. Για τη διεξαγωγή της οικονομετρικής μας ανάλυσης, χρησιμοποιούμε τη Γενικευμένη Μέθοδο Ροπών (GMM), συγκεκριμένα την προσέγγιση εκτιμητή GMM συστήματος δύο σταδίων, που προτάθηκε από τους Arellano και Bover (1995) και Blundell και Bond (1998), για την αντιμετώπιση πιθανών ζητημάτων ενδογένειας που μπορεί να προκύψουν σε δυναμικά μοντέλα δεδομένων πάνελ. Τα αποτελέσματα δείχνουν κυρίως ότι οι συγχωνεύσεις και εξαγορές έχουν σημαντικό αντίκτυπο τόσο στα επίπεδα κεφαλαίου όσο και στην κερδοφορία των τραπεζών. Ειδικότερα, διαπιστώνουμε ότι τα ιδρύματα που επιχειρούν συμφωνίες συγχωνεύσεων και εξαγορών παρουσιάζουν αύξηση των επιπέδων κεφαλαίου τους, τόσο για το σύνολο του δείγματος όσο και ειδικά για τα άμεσα εποπτευόμενα ιδρύματα. Ενώ παρατηρείται επίσης αύξηση της λογιστικής κερδοφορίας τους, παρατηρείται μείωση της χρηματιστηριακής αξίας για το σύνολο του δείγματος, αν και το αντίστροφο ισχύει για τα άμεσα εποπτευόμενα ιδρύματα. Ωστόσο, όταν εξετάζουμε τις επιπτώσεις πολλαπλών ετήσιων συγχωνεύσεων και εξαγορών και προηγούμενης συσσωρευμένης εμπειρίας σε τέτοιες συμφωνίες, εμφανίζονται φαινόμενα κορεσμού. Ο αντίκτυπος των συγχωνεύσεων και εξαγορών καθίσταται ασήμαντος ή, σε ορισμένες περιπτώσεις, αντιστρέφεται, ιδίως για τα άμεσα εποπτευόμενα ιδρύματα. Επιπλέον, η ανάλυση της έμμεσης σχέσης μεταξύ συγχωνεύσεων και εξαγορών και χρηματοοικονομικών επιδόσεων μέσω αυξημένων κεφαλαιακών δεικτών αποδίδει αρνητικά αποτελέσματα. Τα αποτελέσματα αυτά υποδηλώνουν ότι, αν και οι προτεραιότητες των χρηματοπιστωτικών ιδρυμάτων στην Ευρώπη έχουν αλλάξει, με τις αυξήσεις κεφαλαίου να αποτελούν πλέον κίνητρο για συγχωνεύσεις και εξαγορές, αυτή η εστίαση στην κεφαλαιακή επάρκεια μπορεί να περιορίσει την ικανότητά τους να παράγουν κέρδη από βασικές δραστηριότητες (όπως η έκδοση δανείων). Με άλλα λόγια, ενώ η αύξηση του κεφαλαίου μπορεί να καταστήσει τα ιδρύματα ασφαλέστερα, μπορεί επίσης να περιορίσει τις δυνατότητες κερδοφορίας τους. Το δεύτερο δοκίμιο διερευνά τον αντίκτυπο των συγχωνεύσεων και εξαγορών, πρώτον, στην ποιότητα της διακυβέρνησης και, στη συνέχεια, είτε άμεσα είτε μέσω αλλαγών στην ποιότητα διακυβέρνησης που προκαλούνται από τη συγχώνευση, στις οικονομικές επιδόσεις των τραπεζών. Χρησιμοποιώντας εύρωστες οικονομετρικές μεθόδους, καθώς και εναλλακτικά μέτρα διακυβέρνησης και τραπεζικής απόδοσης, προσφέρουμε νέα εμπειρικά αποτελέσματα χρησιμοποιώντας ένα πιο πρόσφατο δείγμα ευρωπαϊκών τραπεζών από 21 χώρες (συγκεκριμένα το Βέλγιο, τη Γερμανία, την Ιρλανδία, την Ελλάδα, την Ισπανία, τη Γαλλία, την Ιταλία, την Κύπρο, την Ολλανδία, την Αυστρία, την Πορτογαλία, τη Φινλανδία, το Ηνωμένο Βασίλειο, την Ελβετία, τη Σουηδία, την Πολωνία, τη Δανία, την Ουγγαρία, την Τσεχική Δημ., τη Νορβηγία, τη Ρωσία) για την περίοδο 2008-2020. Χρησιμοποιώντας έναν πιο ολοκληρωμένο δείκτη εταιρικής διακυβέρνησης, σε συνδυασμό με μια πολυεπίπεδη και διαδοχική εξέταση, παρέχουμε μια πιο εμπεριστατωμένη ανάλυση των επιπτώσεων των συγχωνεύσεων και εξαγορών. Όπως και στο προηγούμενο δοκίμιο, χρησιμοποιούμε την προσέγγιση εκτιμητή GMM συστήματος δύο βημάτων για τις οικονομετρικές εκτιμήσεις μας. Τα ευρήματα καταδεικνύουν σαφώς ότι οι συγχωνεύσεις και εξαγορές έχουν σημαντικό αντίκτυπο. Συγκεκριμένα, παρατηρούμε μια σημαντική και θετική επίδραση των Σ&Ε στην εταιρική διακυβέρνηση των αγοραστριών τραπεζών. Ωστόσο, αυτή η επίδραση φαίνεται να μειώνεται σημαντικά, ενδεχομένως λόγω κορεσμού, όταν οι συγχωνεύσεις και εξαγορές δεν χρησιμοποιούνται στρατηγικά. Όσον αφορά την άμεση επίδραση των συγχωνεύσεων και εξαγορών στις χρηματοοικονομικές επιδόσεις των τραπεζών, τόσο η λογιστική κερδοφορία όσο και η χρηματιστηριακή αξία τους παρουσιάζουν αρχικά θετικά αποτελέσματα, αλλά και πάλι, η προηγούμενη εμπειρία με συγχωνεύσεις και εξαγορές φαίνεται να οδηγεί σε φαινόμενα κορεσμού, μειώνοντας την επίδραση. Όσον αφορά την έμμεση επίδραση μέσω της αλλαγής στην ποιότητα της διακυβέρνησης, τα αποτελέσματα είναι πιο περίπλοκα, κλίνουν περισσότερο προς τα αρνητικά, καθώς κάθε θετικός αντίκτυπος στη διακυβέρνηση φαίνεται να επιφέρει περισσότερες αρνητικές επιπτώσεις. Ενώ οι βελτιωμένες δομές διακυβέρνησης θεωρούνται γενικά ότι ενισχύουν την αξία των επιχειρήσεων, δεν φαίνεται να γίνονται θετικά αντιληπτές από τους επενδυτές. Αυτό θα μπορούσε να εξηγηθεί από την πιθανότητα οι επενδυτές να μην δίνουν προτεραιότητα στις δομές διακυβέρνησης ή, εάν το κάνουν, τα κριτήρια για το τι συνιστά «χρηστή» διακυβέρνηση μπορεί να μην είναι σαφή ή σαφώς καθορισμένα. Ως αποτέλεσμα, η αύξηση των χρηματοοικονομικών επιδόσεων φαίνεται να οφείλεται πιο άμεσα στις ίδιες τις συναλλαγές Σ&Ε, παρά στη βελτίωση των δομών διακυβέρνησης, οι οποίες μπορεί να χρειαστούν χρόνο για να μεταφραστούν σε οικονομικά οφέλη. Το τρίτο δοκίμιο εξετάζει τον αντίκτυπο των συγχωνεύσεων και εξαγορών ή οποιουδήποτε άλλου είδους συνεργασίας που μπορεί να έχει μια τράπεζα με μια εταιρεία χρηματοοικονομικής τεχνολογίας, αρχικά στην ισχύ της τράπεζας στην αγορά και, στη συνέχεια, είτε άμεσα είτε μέσω των επιπτώσεων που προκαλούνται από τη συγχώνευση, στις οικονομικές επιδόσεις της. Ο στόχος αυτού του δοκιμίου είναι να προσφέρει νέες γνώσεις στη σχετικά σπάνια βιβλιογραφία σχετικά με τις συνεργασίες μεταξύ τραπεζών και εταιρειών fintech. Ειδικότερα, αυτή είναι η πρώτη από όσο γνωρίζω μελέτη που διερευνά τον αντίκτυπο αυτών των συμπράξεων στην ισχύ των τραπεζών στην αγορά και, μέσω μιας πολυεπίπεδης και διαδοχικής ανάλυσης, παρέχει μια πιο ολοκληρωμένη κατανόηση του συνολικού αντικτύπου τους, μαζί με μια πιθανή πορεία για την επίτευξή τους. Το δείγμα μας περιλαμβάνει στοιχεία από ευρωπαϊκές τράπεζες από 21 χώρες (συγκεκριμένα από το Βέλγιο, τη Γερμανία, την Ιρλανδία, την Ελλάδα, την Ισπανία, τη Γαλλία, την Ιταλία, την Κύπρο, τις Κάτω Χώρες, την Αυστρία, την Πορτογαλία, τη Φινλανδία, το Ηνωμένο Βασίλειο, την Ελβετία, τη Σουηδία, την Πολωνία, τη Δανία, την Ουγγαρία, την Τσεχική Δημ., τη Νορβηγία, τη Ρωσία) για την περίοδο 2008-2020. Όπως και στα προηγούμενα δοκίμια, χρησιμοποιούμε τον εκτιμητή GMM συστήματος δύο βημάτων για να εκτιμήσουμε τους συντελεστές των κύριων μοντέλων μας. Τα αποτελέσματα δείχνουν αρχικά αρνητικό αντίκτυπο των συγχωνεύσεων και εξαγορών στην ισχύ των τραπεζών στην αγορά. Ωστόσο, όταν δοκιμάζουμε πολλαπλές συνεργασίες σε ένα έτος και εξετάζουμε τις επιπτώσεις της προηγούμενης εμπειρίας με τέτοιες συμφωνίες, βρίσκουμε ένα σαφές θετικό αποτέλεσμα όταν προκύπτουν πολλαπλές συμφωνίες σε ένα έτος. Αντίθετα, όταν υπάρχει μεγάλος αριθμός προηγούμενων συσσωρευμένων συμφωνιών, το αποτέλεσμα γίνεται και πάλι αρνητικό. Ο θετικός αντίκτυπος στην ισχύ στην αγορά φαίνεται να απορρέει από μακροπρόθεσμες βελτιώσεις, όπως η αυξημένη αποτελεσματικότητα και το μειωμένο κόστος εργασίας, οι οποίες μπορούν να προκύψουν από αυτές τις εταιρικές σχέσεις. Η άμεση επίδραση στην χρηματοοικονομική απόδοση, φαίνεται να είναι πιο περίπλοκη. Ενώ υπάρχει αρχικά θετικό αποτέλεσμα, αυτό γίνεται αρνητικό καθώς αυξάνεται ο αριθμός των ετήσιων συμφωνιών και η προηγούμενη εμπειρία με παρόμοιες συνεργασίες. Σε συνδυασμό με την έμμεση επίδραση που συνδέεται με τη θετική σχέση με την ισχύ στην αγορά και τα αποτελέσματα των προηγούμενων βημάτων, τα ευρήματα αυτά δείχνουν είτε ότι η επίτευξη συνεργειών μέσω τέτοιων συμπράξεων είναι μια πολύπλοκη διαδικασία. Μπορεί επίσης να υποδεικνύουν ότι ενώ οι συνέργειες μπορεί να μην υλοποιηθούν αμέσως, μπορούν να πραγματοποιηθούν με την πάροδο του χρόνου μέσω των οργανωτικών αλλαγών που επιφέρουν αυτές οι συνεργασίες. Αυτά τα αποτελέσματα υποδηλώνουν ότι οι συνεργασίες με fintechs αποτελούν πρόκληση και περιλαμβάνουν σημαντικά εμπόδια ολοκλήρωσης. Για να επιτευχθούν ευεργετικά αποτελέσματα από τέτοιες συμφωνίες, οι κατεστημένες τράπεζες πρέπει να επενδύσουν τον κατάλληλο χρόνο και προσπάθεια στη μετάβαση σε πιο αποτελεσματικές και ευέλικτες επιχειρηματικές δομές, τουλάχιστον όπως αυτές των fintechs που φαίνεται να είναι το κλειδί για την υλοποίηση των επιδιωκόμενων συνεργειών.